A hipótese de instabilidade financeira de Hyman Minsky

A melhor explicação para a crise de 2008, segundo os principais economistas, foi a dada por Hyman Misnky, razão pela qual a crise foi chamada de “Minsky moment”. A Hipótese da Instabilidade Financeira de Minsky pode ser considerada a antítese da hipótese dos mercados eficientes dos novos clássicos. A hipótese da instabilidade financeira começa com a descrição de uma economia que experimenta um período de expansão estável em que as expectativas de produtores e investidores raramente são frustradas. Inicialmente investidores cautelosos financiam externamente a aquisição de novos ativos apenas modestamente assegurando-se que seus fluxos de caixa futuros sejam suficientes para cobrir completamente suas obrigações financeiras. Minsky classificou esta posição financeira em que o devedor consegue arcar com a totalidade de suas obrigações financeiras sem recorrer a novo endividamento de finanças hedge. Neste caso, a expectativa de lucro futuro é superior ao principal e aos juros. A persistência da relativa bonança econômica faz com que agentes econômicos comecem a subestimar a possibilidade da ocorrência de retrações inesperadas de renda. Em outras palavras, a estabilidade constante do mercado e a alta previsibilidade de que o “amanhã” não guarda grandes surpresas, motiva no regime competitivo que os empreendedores assumam riscos mais ousados.

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Para investidores, a economia em expansão cria oportunidades de obter retornos futuros generosos que por vezes exigem a contração de empréstimos mais arriscados. Embora as obrigações financeiras totais compostas de juros e pagamentos de principal superem nestes casos a capacidade de pagamento dos investidores em cada período, seus fluxos de caixa são suficientes para que ao menos os juros sejam pagos. Assim, ocorre investimentos mais ousados em que os empresários e investidores contraiam empréstimos em que a expectativa de lucro não cobre o principal, mas pelo menos os juros, o que pode adiar o pagamento do principal, ganhando tempo assim, para que os investimentos retornem lucros maiores. Minsky classificou a posição financeira em que o devedor realiza apenas pagamentos de juros sobre sua dívida mantendo estável o tamanho de seu passivo de finanças especulativas.

A prosperidade econômica caracterizada por estáveis taxas de retorno sobre o investimento reduz o prêmio de liquidez e conseqüentemente o custo de obtenção de crédito novo alimentando a demanda por ativos menos líquidos. A competitividade do mercado e o medo de “ficar para trás” impulsiona os investidores e empresários a buscarem inovações e novos investimentos. Esse “up and up!” cria um mercado próspero para especuladores, que prometem retornos grandes em curto espaço de tempo. O mercado financeiro passa a ser dominado por touros e a persistente tendência de inflação dos preços de ativos alimenta mais ainda a demanda especulativa por esses ativos. Na ausência de regulação e políticas contracíclicas uma bolha financeira inevitavelmente acaba se formando.

Detentores de ativos em apreciação têm agora a opção de refinanciar suas dívidas ainda que seus fluxos de caixa sejam insuficientes até mesmo para cobrir o pagamento de juros. Minsky classificou a posição financeira em que o devedor adiciona à sua dívida existente o valor de juros vencidos de finanças Ponzi. Neste cenário, os investimentos dependem da valorização da confiança de terceiros nos ativos que foram recém comprados. Confunde-se a valorização de um ativo (preço nominal) com seu valor real. Uma hora os preços declinarão e retornaremos a realidade, e no caso de instituições em situação financeira de Ponzi a não obtenção de refinanciamento para as suas dívidas é fator suficiente para que se tornem insolventes.

De acordo com Minsky, economias capitalistas se tornam mais frágeis financeiramente na medida em que aumenta o número de instituições especulativas Ponzi. Porque a sobrevivência financeira de entidades financeiras Ponzi depende da apreciação de seus ativos usados como colateral para o refinanciamento de dívidas vencidas, o adiamento do colapso financeiro em economias com predominância de entidades Ponzi depende da existência de alguma bolha inflacionária. No caso da crise do mercado subprime, o colapso financeiro pode ser adiado enquanto continuaram subindo os preços dos imóveis, o que permitiu que mutuários Ponzi refinanciassem suas hipotecas. Em resumo, no estado final, os empréstimos tomados só podem ser honrados enquanto o preço dos “ativos tóxicos” estiverem em alta numa bolha especulativa, e quando são dados em pagamento aos bancos como refinanciamento de dívidas, a bomba fica nas mãos dos mesmos, e aí temos a situação em que se encontrava o Lehmann Brothers em 2008 e hoje, o Deutsche Bank.

Frank Shostak do Mises Institute questionou a teoria de Minsky, ao dizer que Minsky descreve o processo mas não sua causa. Essa afirmativa é falsa, entretanto, pois o sistema de Minsky não necessita de reservas fracionárias ou de moeda fiduciária para funcionar, nem de queda artificial de juros (o que também não ocorreu). Daniel Kuehn rebateu Shostak eficazmente em seu artigo, citação abaixo:

O que Shostak realmente quis dizer, é claro, é que Minsky não ofereceu a explicação que Shostak queria que ele desse. O sistema de Minsky funciona em si mesmo. A teoria da escolha intertemporal simplesmente nos dá a razão de porquê o financiamento através de dívidas acontece. Uma vez que haja financiamento por meio de dividas, tudo o que você precisa é de emprestadores com motivos múltiplos e métodos mais variados (Fundos hedge, especulativos e Ponzi ), e o sistema funcionará por si mesmo: boom e bust, boom e bust. […] Não estou certo de porque Shostak não pôde perceber isso, o que é desnecessário mencionar – o fato é que ele queria que Minsky acusasse o Banco Central pela crise, o que Minsky não fez. 

Niall Ferguson em “A Ascensão do Dinheiro” demonstra que os gastadores americanos e os poupadores chineses fizeram uma verdadeira quimera econômica na década passada, em que os chineses poupando e investindo em títulos americanos, fizeram com que o volume de “dinheiro” do FED crescesse proporcionando uma queda na taxa de juros. Portanto, não houve decréscimo artificial da taxa de juros, mas sim um decréscimo real. Nesse sentido, Ha-Joon Chang, economista coreano, foi muito feliz em seu “23 coisas que não nos contaram sobre o capitalismo“, ao demonstrar que a regulação do mercado financeiro pode ser útil, não porquê o governo seja clarividente, mas simplesmente porquê o governo tendo a responsabilidade quanto a administração da sociedade, é o mais apto para perceber e julgar se há um enorme leque de inovações no mercado financeiro cujos mecanismos não são totalmente conhecidos e, proibindo-se os mesmos até maiores estudos, ou pelo menos, limitando-os, resume-se as alternativas dos agentes econômicos apenas às alternativas conhecidas ou pelo menos da maior parte deles, a mecanismos conhecidos.

Citando Rumsfeld, Chang (2013, p.241) prossegue:

“Existem dados conhecidos. Existem coisas que sabemos que sabemos. Existem incógnitas conhecidas. Existem coisas que sabemos que não sabemos. Mas existem também incógnitas desconhecidas. Existem coisas que não sabemos que não sabemos.”

 Nossa racionalidade é limitada não pela ausência de informações apenas, mas também pela nossa dificuldade em processá-las, bem como pelos nossos inúmeros vieses auto-confirmativos que nos “ajudam” a persistir em caminhos irracionais, criando justificativas a posteriori. Peter Ubel em “Free Market madness“, David McRaney em “Você não é tão esperto quanto pensa” e o premio Nobel de economia Hebert Simon já demonstraram que a nossa racionalidade não é perfeita como supõe neoclássicos, novos clássicos e austríacos. Rodrigo Feijó, economista austríaco que escreveu um magnífico livro sobre Carl Menger, Friedrich August von Hayek e Ludwig von Mises chamado “Economia e Filosofia na Escola Austríaca” ressalta que em parte de nós há uma tendência à irracionalidade, que é um dos aspectos em que a praxeologia misesiana enfrenta problemas.

Mises considera que toda escolha é comportamento propositado ou não se trata de escolha mas de reação automática a um estímulo. No entanto, a fronteira entre escolha e comportamento automático não é tão nítida como ele sugere. O condicionamento simples (ou reflexo) detectado pelas experiências “pavlovianas” não seria considerado ação pela praxeologia de Mises. Mas o que dizer do “comportamento operante”? Sabemos que processos de condicionamento operante por uso de recompensas e punição (reforço positivo e negativo) aumentam ou diminuem a probabilidade de vários comportamentos e introduz vários padrões de extinção. Os “behavioristas” aplicam seus princípios a vários tipos de comportamento que a praxeologia chamaria de ação propositada. Portanto, a fronteira entre ação e comportamento automático é borrada, problematizando o significado da categoria austríaca de ação. (FEIJÓ, 2000, p.191)

É precisamente por isso que segundo Chang o ser humano tem uma tendência bem menor do que parece à inovação.

Quase todos nós criamos rotinas na nossa vida para não ter que tomar muitas decisões com excessiva frequência. A quantidade ideal de sono e o cardápio ideal para o café da manhã diferem todos os dias, dependendo de nossa condição física e das tarefas que temos diante de nós. No entanto quase todo mundo vai para a cama sempre na mesma hora, acorda na mesma hora e come coisas semelhantes no café da manhã pelo menos nos dias de semana (p.241). 

O mercado demanda sempre inovações em curto prazo, o que nem sempre nos leva a tomar a melhor decisão, já que há uma tendência na natureza humana a optar pelos caminhos mais seguros. E é só isso o que basta para que “Minsky moment” aconteça,

REFERÊNCIAS:

CONCEIÇÃO, Daniel Negreiros. Resgate de pensadores – Nota Técnica Introdutória ao artigo “A Hipótese da Instabilidade Financeira”, de Hyman P. Minsk. Rio de Janeiro: Oikos, v.8; n2; 2009.

CHANG, Ha-Jonn. 23 coisas que não nos contaram sobre o capitalismo. São Paulo: Cultrix, 2013.

FEIJÓ, Ricardo. Economia e Filosofia na Escola Austríaca. São Paulo: Nobel, 2000.

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